光伏行业专题报告：寻找超预期之欧洲机会
1 全球光伏先锋，平价迎来新起点
全球主要市场，分布式发展更快。欧洲市场是最主要的光伏市场之一，预计 2021 年欧 洲光伏装机接近 30GW，占全球 18%左右，其中欧盟 25.9GW，是欧洲光伏的主力。分 类型看，欧洲分布式装机占比八成左右，主要原因是整体城市化程度高，且适合地面电 站的平原面积相对较少，屋顶分布式光伏拥有更合适
1 全球光伏先锋，平价迎来新起点全球主要市场，分布式发展更快。欧洲市场是最主要的光伏市场之一，预计 2021 年欧 洲光伏装机接近 30GW，占全球 18%左右，其中欧盟 25.9GW，是欧洲光伏的主力。分 类型看，欧洲分布式装机占比八成左右，主要原因是整体城市化程度高，且适合地面电 站的平原面积相对较少，屋顶分布式光伏拥有更合适的应用场景。
光伏起步极早，引领行业初成。欧洲市场发展极早，2012 年之前在需求端和制造端是 全球光伏发展重心。2011 年欧盟光伏装机 22.3GW，占全球 77%，规模上仅次于十年 之后的 2021 年。
欧盟发展光伏较早的原因：1）需求端，政策具有前瞻性，德国 2000 年即发布可再生能 源法（EEG2000），鼓励可再生能源优先并网，2004 年推出 EEG2004 及各类光伏金融 补贴政策；2）制造端，光伏作为类半导体行业，在半导体技术发达的欧洲具备制造基 础。早年欧洲光伏企业覆盖产业链各个环节，盛极一时。时至今日，依然活跃在全球光 伏市场的硅料企业 Wacker、逆变器企业 SMA、Fronius 等，总部亦在欧洲。
政策和成本是欧洲光伏市场的驱动力，也是抑制因素。2012 年 7 月，欧洲本土制造企 业针对中国倾销光伏产品向欧盟委员会提出调查申请，2013 年 12 月，欧盟启动针对中 国光伏产品的双反措施，规定对未达到最低进口价格（Minimum Import Price，MIP）的 产品征收反倾销税和反补贴税。
2013-2017 年，双反及 MIP 政策限制了中国光伏组件向欧盟的出口，并导致欧洲市场装 机成本高于行业，装机需求进入低迷期。这一阶段欧洲每年光伏新增装机仅 6-11GW。
政策周期刺激成本下降，电价相对更高的欧洲率先在 2019 年进入平价的新起点。2018Q4 国内经历“531”，导致组件价格持续下跌；同时，2018 年 9 月 3 日欧盟正式 结束对中国光伏企业的双反和 MIP 政策，当时组件 MIP 价格较国内价格高 21%-30%， 自此欧洲光伏正式跨入平价时代。2019 年欧盟装机 16.7GW，同比高增 104%。2021 年欧洲实现超 30%的装机增速，疫情影响下展现出极强的需求韧性。
下文，我们分析需求韧性的底层逻辑，展望欧洲市场的发展，寻找中国光伏企业的投资机会
2 前瞻减排+能源安全需求，增强需求韧性
我们认为欧洲市场相比于其它市场，有两点核心差异导致需求韧性更强：1）碳减排意 识更高。欧盟双碳进度领先全球，离不开政策方面的充分支持。2018 年以来减排目标 更是逐步趋严，在 2030 年实现碳排放较 1990 年下降 55%的指引下，新能源电力发展 规划亦层层细化。加速情景下，2030 年欧盟累计光伏装机将超过 1000GW，对应到 2025 年，新增装机达到 112GW，四年复合增速超 40%。2）能源安全问题更突出。天然气是 欧洲主要电力来源之一，八成以上依赖进口。一方面，地缘政治波动下，欧盟亟需确保 能源安全，发展新能源电力以替代天然气等传统能源；另一方面，天然气涨价最终导致 居民电价和光伏 PPA 价格跟涨，极大增强光伏电站的投资吸引力。2021 年底德国居民 电价和欧洲光伏 PPA 价格同比分别上涨了 319%和 17%。
碳减排意识前瞻，政策趋严目标上调
欧盟 1990 年即实现碳达峰，目标 2050 年实现碳中和，整体进度领先全球。一方面欧 洲市场社会经济发展更为成熟，城市化程度高，碳排放的增长已经趋于稳定，另一方面， 碳减排方面欧盟予以足够重视，政策基础较好。
2018 年以来欧盟碳减排目标逐步趋严，在 2030 年实现碳排放较 1990 年下降 55%的指 引下，新能源电力发展规划亦层层细化。根据 2021 年 7 月欧盟委员会提交的《Fit for 55》法案，可再生能源电力占比、汽车减排等细节均进一步趋严。其中 2030 年可再生 能源电力占比目标为 40%，达到 2020 年提出的 38%-40%目标上限，相比最早的 32% 显著提升。
2022 年 3 月 8 日，欧盟委员会发布《REPowerEU：Joint European Action for more affordable, secure and sustainable energy》方案，再次明确强调加快新能源建设，在 2021 年 7 月的目标基础上新增 80GW 光伏或风电装机规模。具体来看，2021-2030 年 欧盟新增光伏、风电的目标分别为 420GW、480GW，假设新增 80GW 目标风电光伏占 比均为 50%，未来十年欧盟年均光伏、风电有望分别超 46GW（此前 42GW）、52GW （此前 48GW），相比 2021 年的 25.9、11GW 增长显著。
若以绿电替代天然气电力，每度电可减少碳排放 350-500g，80 欧元/吨的碳交易价格下， 相当于绿电溢价在 0.03-0.04 欧元/度左右，据我们测算，无补贴等政策优惠条件下，相 当于提升 IRR 0.2pct 左右，可抵消 0.05-0.08 元/W 左右的组件价格上涨。
此外，欧盟碳关税亦领先于全球启动，反映欧洲对于新能源的坚定信念。3 月 15 日，欧 盟碳关税法案（CBAM）在欧盟理事会获得通过。法案规定对进口商品的直接碳排放量 征收关税，征收行业包括水泥，电力，化肥，钢铁和铝。我们认为欧盟提出碳关税法案 的原因，在于使进口产品承担和欧盟本土生产的产品相同的碳排放成本。进一步看，反 映了欧盟对于碳减排的全面重视。
能源安全问题突出，新能源经济性凸显
相比于其它市场，欧洲能源安全问题更加突出，进一步增强新能源的发展意愿。欧洲能源对外依赖度很高，天然气电力为其重要电力来源之一，占比超 20%，而天然气八成以 上依赖进口，其中四成左右依赖于俄罗斯。政治因素下，俄罗斯近年对欧盟出口天然气 逐年减少，致使能源安全问题逐渐凸显。
天然气紧张背景下，欧盟电价持续上涨。德国为例，2021 年 12 月电价超过 220 欧元 /MWh，同比上涨 319%。俄乌局势下，欧盟于俄罗斯关系再度紧张，我们预计 2022 年 电价难以回落，一方面刺激政府层面寻找其它能源替代天然气的方案，缓解天然气供应 压力，另一方面刺激需求侧发展新能源电力，扩大分布式光伏的经济性优势。
最近两年电价上涨叠加产业链价格持续上涨，欧盟光伏 PPA 价格亦持续上涨。2021Q4， 欧盟光伏 PPA 价格达到 47.97 欧元/MWh，同比增长 16.7%，环比增长 7.2%。同时 PPA 协议周期亦有缩短趋势，此前 PPA 合同年限多为年，近两年 8-10 年的合同已经较为普 遍，供需波动下 PPA 价格亦愈发灵活，保证电站投资方收益率维持良好。据我们测算， 无补贴等政策优惠条件且组件价格不变的情况下，PPA 价格每上涨 0.01 欧元/度，对应 IRR 可以提升 0.4pct 左右。
作者：马军、邬博华、曹海花 来源：长江证券 责任编辑：jianping
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