经济学教授说话了：“我来给大家讲两组数字。一组来自世界银行前两年发布的营商环境报告。在不含增值税的情况下，中国企业的税费负担（税费额/利润）是67.5%，在190个经济体中排第131位，对比起来，美国是44%，瑞典是49%，德国是49%，印度是61%，东亚和太平洋地区的平均为34%。我们税费中的社保费占企业利润的49%，美国是百分之十几，瑞典是高福利国家，也只有35%。第二组数字是关于社保的，中金公司最近测算，明年社保征收交由税务部门进行后，如果缴费基数完全规范化，同时也不降低社保费率，征缴收入可能增加7000亿元左右，其对整个上市公司的影响是盈利会下滑3%，民企上市公司利润下滑约8%，中小创公司利润下滑约9%。很多民企利润很少，已经在走钢丝，风再大点真的就会被吹下来。”

政府官员的看法则有不同：“关于社保征缴，国务院常务会议说要按‘总体上不增加企业负担’的部署，确保现有征收政策稳定，对历史形成的社保费征缴参差不齐等问题，严禁自行集中清缴。但大家也要看到，为什么这一点国企很少提意见？说明国企相对规范。《中国企业社保白皮书2018》说，中国目前只有27%的企业社保缴费基数是合规的，15.8%的企业是按固定工资缴纳，按缴费下限缴纳的企业占比为31.7%。就是说，我们表面税率高，实际负担没有那么厉害。靠少缴社保费总不是长久生存之道吧。”

做企业的接过话头：“你这真有点站着说话不腰疼了。现在国企解决了多少就业？民企解决了多少就业？国企资金密集型、技术密集型的程度高，大机器生产，用工成本在总成本中占比不高，而民企很多都是劳动力密集型，没有国家投资，自己找饭碗已经不容易了，特别是小微，利润率那么薄，用工成本占总成本的比例又比大企业高很多，如果硬要它交，算算账划不来，那只能裁员或关门，大不了不做了。怎么办？还有个问题，各地的企业工资统计，中小微企业因为分散，很难统计到，他们收入低、在统计中又被忽略，导致各地确定缴纳社保的工资区间对他们实际上偏高，他们本来没那么高工资，按偏高标准缴社保，根本没能力！”

第一个问题告一段落。

结论：企业税费偏高，社保费的标准更高，对更偏向于劳动密集型的民企来说，无论税收还是社保，足额规范征缴至少目前不现实。苛刻地一刀切，很可能一片片倒下。必须从长计议。

第二个讨论的话题是爆仓。主要是券商投行部的人在讲。

“我这些年一直服务民企上市公司，没看到今年这么惊心动魄的，那么多中小市值公司的股价跌掉一半，甚至百分之七八十。大股东的股票质押跌破平仓线，债务危机一触即发。此时谁不差钱呢？央企和地方国资。他们积极‘买壳’，今年已有20多家民企上市公司向国资转让了控制权。如果不是‘窗口指导’不许轻易平仓，我估计有好几百家上市公司大股东要换人。到9月中旬350家上市公司董事长离职，去年离职了478位，如果接下来还有爆仓的，估计从2017到2019年，上市公司董事长离职的会突破1000人，绝大部分都是民企。”

媒体提问：“那你觉得，这种控股权的‘国进民退’，是有意为之的部署，还是市场下跌后的自然结果？”

“应该说，是资本市场下行等一系列客观因素造成的综合结果，并不是政策方向。但从一个更大的视野看，民企纷纷爆发债务问题，不得不卖壳，和他们在融资、发债评级、银行资金接续等方面天然不利的条件又是分不开的。‘去杠杆’是大势所趋，不去确实不行，但金融机构都厌恶风险，民企就会首当其冲。同时，一些民企的危机和他们乱投资，乱并购，乱做账也有关系，赶上这两年证监会加强监管，也引爆了不少雷。你看有些出事的民企同时也有财务造假、业绩‘大变脸’、涉嫌操纵市场、内幕交易、合同诈骗、票据诈骗等问题。”

券商人士把大股东遭遇危机的关键原因讲了一遍。

一个和定向增发（指向特定投资者非公开发行）有关。2006年推出的定增，意味着放宽上市公司的融资条件，资本市场一度有90%多的股权融资都通过定增。2012年前定增没有太大问题，个别发行有困难的，大股东就说我来做个保底，支持上市公司融到钱。2013年之后定增变味了，股市向上，有券商发报告提出“万点论”，2014-2015年很多大股东主动要求保底，他看到的都是赚钱机会，比如股价15、16块钱，13、14块钱搞定增，最高涨到60块。他当然愿意保底，明股实债，想把上涨的大头都提走。大股东保底，谁给他资金呢？银行、国企，他们也觉得定增是个好品种，私募也进来了，大家携手帮助大股东配资，先是1:2配，通过夹层甚至按照1:9配，大股东的利润非常可观。

2015年股市大跌，但之后定增还是很受欢迎，因为大家认为3000点是底，定增很安全。所以大股东继续保底，当“劣后”（指给参与定增的优先级投资者固定回报，他拿剩余收益）。谁想到股市这一年多来，杀的最厉害的就是中小盘、创业板。这时所有参与定增的人都是输家，一些大股东东挪西借要兑现承诺给别人的固定回报，陷入了债务危机。

第二个问题是股权质押。大股东的财富都在上市公司，靠股权质押融资最方便，有的大股东把几乎100%的股权都质押了。这有客观原因，股市上涨时上市公司习惯做并购，但程序慢，审核时间不确定，所以大股东先用股权质押，融资把资产先买下，再注入上市公司。股市好的时候，券商争先恐后帮助大股东做质押融资，券商的资金成本是4%到5%，融给大股东7%-8%，吃这个差价。大股东股权质押融资后就买资产、进军别的产业、买别的壳，等等。但股价下来了，这个模式就不成立了，如果没钱补仓，股权就要由债权人处置。这中间又赶上了“质押新规”，比如原来可以按面值6折质押融资，突然收缩到3折，还有“减持新规”，对大股东减持股票有时间和数量上的严格限制，无法通过减持变现，于是纷纷爆仓。

“所以从目前上市公司这些‘国进民退’的案例看，应该说是一种市场行为。历史上，民资收购国企比较多，特别是‘国企抓大放小’那个阶段，国企真的不行。现在国资入主一些民企，不是说企业本身不行了，而是大股东因为爆仓，公司易主了。‘消灭’了大股东，但企业还在，还正常运行。”